[THE COMPASS] 한화오션, 수주잔고 증가 불구 주가 짓누르는 ‘무배당 기조’

[한국금융신문 이성규 기자] 한화오션 수주잔고가 지속 증가하고 있지만 주가는 좀처럼 힘을 쓰지 못하고 있다. 신용등급 전망은 ‘긍정적’으로 재무 상황이 안정화되고 있는 반면, 여전히 인색한 주주환원이 발목을 잡고 있는 것으로 풀이된다.

2일 투자은행(IB) 업계에 따르면 지난달 23일 한화오션은 아프리카 지역 선주와 LNG운반선 2척 건조계약을 맺었다. 계약금액은 6800억원으로 지난해 매출액 대비 5.3%에 해당되는 규모다.

한화오션은 이번 계약을 포함해 지난 9월에만 총 2조9000억원 규모를 수주했다. 이에 대해 시장에서 ‘잭팟’으로 표현하고 있는 것과 달리 주가는 하락세가 지속되고 있다.
수주산업은 공사 진행률로 수익을 인식한다. 따라서 계약기간 대비 계약규모를 확인해야 한다. 올해 초부터 현재까지 한화오션의 수주공시를 보면 계약기간 대비 계약규모(연간 수익 인식)는 공시별 기준 1000억~2000억원으로 분포돼 있으며 평균값은 1757억원이다.

연초와 비교할 때, ‘연간 수익 인식’ 규모는 소폭 줄어든 상황이다. 하지만 올해 상반기 매출액은 8조6531억원으로 작년대비 70%에 육박한다. 추세적으로 수주 증가에 따른 외형 확대가 지속되고 있음을 뜻한다.

영업이익은 1조1772억원으로 작년 한 해 실적(1조1676억원)을 넘어섰다. 영업이익률은 13.6%를 기록하며 두 자릿수를 기록하는 등 마진율 개선이 눈에 띈다.

실적 개선과 함께 영업활동현금흐름도 올해 상반기 기준 1조402억원(2025년 1조3147억원)을 기록했다. 기업가치에 가장 큰 영향을 미치는 잉여현금흐름(FCF) 역시 5985억원으로 작년 한 해(3651억원) 수준을 크게 웃돌고 있다.

신용등급 전망 ‘긍정적’…채권자 웃고 주주는 울고

지난 6월 국내 신용평가사들은 한화오션 신용등급 전망을 ‘안정적’에서 ‘긍정적’으로 상향 조정했다. 현재 신용등급은 A-이며 등급 조정 시 A0로 올라선다.
신평사들은 한화오션에 대해 수주잔고의 질적 개선과 생산성 향상 등을 긍정적으로 평가했다. 실적이 개선되면서 차입금 등 부채 부담이 상대적으로 축소된 점도 한 몫 했다.

신용등급 상향은 한화오션은 물론 채권자 입장에서도 큰 호재다. 크레딧 리스크는 줄어드는 반면, 채권 가치가 오르기 때문이다.

기업 전반 재무부담 축소는 기업가치 제고로 이어져 주주 입장에서도 환영할 일이다. 그러나 앞서 언급한 것처럼 한화오션 주가는 지속 하락하고 있다. 작년 한 해 동안 주가가 4배 가량 오르면서 밸류 부담에 따른 반작용으로 해석할 수 있다.

밸류 부담 자체를 제외하면 현 상황에서 한화오션 주가 흐름을 설명하기 어렵다. 하지만 고점 대비 반토막이 난 주가를 방치하는 것도 문제다. 상장 제도의 본질 중 하나인 주주가치 제고를 외면하는 격이다.

실제로 한화오션은 성장에 이은 가파른 현금흐름 개선에도 주주환원에는 입을 다물고 있다. 지난해 실적 회복과 함께 주가가 가파르게 상승하는 과정에서 시장은 자사주 매입 및 소각 혹은 배당 실시 등 주주환원을 기대했다. 기대했던 ‘자본배분 개선 스토리’가 현실화되지 않으면서 그 실망감이 고스란히 ‘가치 파괴’로 이어진 셈이다.

조선업 특성상 시장 변화에 민감하다. 한화오션 입장에서는 이러한 변화에 대비하는 동시에 추가 성장을 위한 투자도 불가피하다. 쉽게 주주환원을 결정할 수 있는 입장은 아니다.

그러나 미흡한 주주환원에 대한 지적은 한화오션 그 자체 사례로만 국한되는 것이 아니다. 그룹 계열사 중 하나인 한화에어로스페이스는 올해 초 대규모 유상증자 발표 후 시장으로부터 뭇매를 맞았다. 유증 자체 문제가 아닌 조달한 자금을 한화에너지 등이 보유한 한화오션 지분 매입에 사용한다는 계획이 화근이었다.

이미 충분한 현금이 있지만 승계 재원 마련을 위해 빈 곳간을 주주로부터 충당한다는 비판이 거세진 이유다. 승계에만 집중하고 주주환원은 뒤로 미루고 있다는 이미지가 점차 굳혀져 가고 있는 것이다.

투자은행(IB) 관계자는 “한화그룹이 체질 개선 등을 통해 그룹 전반 펀더멘탈이 강해졌다”며 “지정학적 위험과 성장에 대한 기대에 더해 강해진 체력만큼 주주환원도 기대했던 것은 사실”이라고 말했다. 그는 “한화에어로스페이스 유증의 목적이 승계 재원 마련이 아니더라도 쉽게 납득할 수 없는 경영전략이 실망감을 안겼고 이는 한화오션을 비롯한 계열사 전반에도 영향을 주고 있는 것으로 보인다”고 덧붙였다.

이성규 한국금융신문 기자 lsk0603@fntimes.com