SCP(구조화신용파생상품), 다양한 리스크 내재된 상품이 트렌드

신용파생상품의 구조와 리스크분석

1세대 기초자산 양도 없이 해당자산의 신용위험만 이전

4세대 투자 성과에 따라 레버리지 투자 금액이 변동

최근 해외 시장에서 구조화신용파생상품이 성장할 수 있었던 계기는 신용파생시장의 발전과 금융시장 환경 변화를 들 수 있다. 즉, 지수 거래 및 구조화채권 거래 증가에서 보듯이 신용파생시장의 양적·질적 성장은 구조화신용파생상품 성장의 기반이 됐다. 또한, 스프레드 축소(tight spread) 현상이 지속되었고, 상대적으로 낮은 부도율이 시현되었던 시장 환경은 투자자의 요구수익률 수준 자체를 높여 놓았다.

한국기업평가 김경무 신용파생실장은 “각종 선진화된 구조화 기법 및 신용파생상품으로 새롭게 무장한 구조화신용파생상품이 투자자들의 폭발적인 관심을 끌었던 것은 당연한 결과였다”고 말했다.

본지는 지난 10월 15일자에 게재한 신용파생상품의 구조와 리스크분석의 내용 중에서 구조화신용파생상품에 대해 알아본다.

구조화신용파생상품은 기존의 구조화 기법(technology of securitization)과 신용파생상품(credit derivative)이 결합된 일종의 복합금융상품이다. 구조화신용파생상품의 출현은 1997년으로 거슬러 올라간다. 당시 JP Morgan에 의해서 발행된 `BISTRO` 거래가 최초의 Synthetic CDO로서 구조화신용파생상품의 모태가 되었다고 볼 수 있다. 이후 최근 10년 동안 구조화신용파생상품은 비약적인 발전을 거듭해 오고 있다.

김경무 실장은 최근 구조화신용파생상품의 주요 트렌드는 ▲상품의 만기가 길어지고, 보다 높은 수준의 레버리지(leverage)를 이용 ▲신용리스크(credit risk)뿐 아니라, 스프레드리스크(spread risk)와 같은 시장리스크(market risk)가 내재된 상품들의 등장 ▲제3의 자산관리자(asset manager)로 하여금 구조화신용파생상품의 기초자산을 적극적으로 매매(trading)할 수 있도록 허용 등 세가지를 꼽았다.

김 실장은 구조화신용파생상품의 진화단계를 4단계로 설명하고 있다.

◆ 신용리스크 이전 및 규제자본 경감

1단계에 속한 대표적인 상품이 바로 Synthetic CDO이다. Synthetic CDO의 가장 큰 특징은 보장매입기관(protection buying)인 은행이 기초자산의 양도 없이 신용파생상품을 활용해 해당 자산의 신용위험만을 이전시킬 수 있다는데 있다. 이러한 거래에서는 기초자산으로부터의 손실이 Synthetic CDO 투자자에게 최종적으로 전가된다. 또한, 현행 BIS 규정 하에서 일정 수준의 규제자본 경감 역시 누릴 수 있다는 장점이 있다.

◆ 포트폴리오 운용의 유연성 확보 및 투자자의 다양한 리스크 성향 충족

2단계에 속한 대표적인 상품으로는 Managed Synthetic CDO 와 Single-tranche Synthetic CDO가 있다. Managed Synthetic CDO의 경우 개별 CDS 계약들로 기초 포트폴리오가 구성되며, 개별 CDS 계약들에 대한 매매가 허용된다. Single-tranche Synthetic CDO는 CDO 의 전체 자본 구조(capital structure) 중 투자자가 원하는 일부의 트렌치만 발행되는 상품이다. 동 상품의 특징은 투자자의 리스크 성향에 맞도록 맞춤형 설계가 가능하다는 특징이 있다.

◆ 레버리지를 통한 고수익 추구

CDO Squared와 Leveraged Super Senior Note는 3단계에 속한 대표적인 상품이다. CDO Squared는 대표적인 레버리지 상품으로서 Synthetic CDO를 기초자산으로 해 발행되는 Synthetic CDO를 의미한다. Leveraged Super Senior Note는 Synthetic CDO의 자본 구조 중 자금미인출포지션(unfunded position)에 대해 레버리지를 일으키는 상품이다.

◆ 동태적 레버리지 투자를 통한 고수익 추구

Credit CPPI와 CPDO가 4단계에 속하는 대표적인 상품이다. 최근 발행되고 있는 Credit CPPI와 CPDO는 주로 해외의 CDS 지수에 대한 레버리지 투자를 기본으로 하되, 투자 성과에 따라 레버리지 투자 금액이 동태적으로 변동된다는 특징을 가지고 있다. 특히, CPDO의 경우 2006년 하반기에 최초로 발행되었는데, 신용리스크 뿐 아니라, 스프레드 리스크에 매우 민감하게 설계되었다. 그러한 이유로 인해 상당기간 동안 CPDO 신용평가의 적정성에 관한 시장의 논란이 끊이지 않았다.

고재인 기자 kji@fntimes.com